作者：厦门大学王亚南经济研究院、宏观经济研究中心 廖谋华
【编者按】 本文载于FT中文网，是厦门大学经济学科“当前财政货币政策协调机制与理论创新”（在线）研讨会的主题发言之二，作者系厦门大学王亚南经济研究院（WISE）助理教授。
2020年5月，中国国内出现了赤字货币化的政策主张，引起了争论。我们试图对在中国实施赤字货币化政策涉及到的主要问题进行深入的分析和讨论。我们的讨论分成四个组成部分：
（一）从政府债务角度讨论赤字货币化政策主张的现实基础；
（二）赤字货币化政策的理论分析；
（三）赤字货币化政策带来的主要问题；
（四）替代赤字货币化政策的解决方案。
这个部分讨论赤字货币化政策主张的现实基础。我们首先讨论哪一级财政需要赤字货币化？然后从地方政府债务水平上升的驱动因素分析赤字货币化政策的不合理性。
哪一级财政赤字需要货币化？
关于赤字货币化需要明确的第一个问题就是赤字货币化的需求方。也就是说，哪一级的财政赤字需要货币化？究竟是中央财政赤字需要货币化呢？还是地方财政赤字需要货币化？我们的结论是，中央财政赤字货币化的需求低，而地方财政赤字货币化的需求高。
最近10年，中国中央财政预算赤字率长期维持在3%以下，例如2018年是2.6%，2019年是2.8%。2020年，因为疫情的原因，中央政府决定发行抗疫特别国债，并且增加地方政府专项债券等，将预算赤字率提高到了3.6%。至于实际赤字率，根据各种计算口径，只比预算赤字率高1个百分点左右。因此，中央财政4.0%-4.6%的实际赤字率并不算高。也就是说，如果中央财政希望增加财政支出、提高赤字率，空间还比较大。因此，中央财政并没有赤字货币化的强烈需求。
但是地方财政不同，地方财政各种显性、隐性债务存量已经比较高，进一步寻找财政资源来增加财政支出的难度比较大。因此，赤字货币化的需求方主要是地方财政。
从地方政府债务水平上升的驱动因素角度讨论赤字货币化的不合理性
既然赤字货币化的需求方主要是地方财政，我们就需要讨论地方政府债务水平上升的驱动因素，进而讨论地方财政赤字货币化的合理性。这要从1994年分税制改革开始谈起。
大家知道，1994年分税制改革以后，中央财政收入占整个国家预算内财政收入的比重明显上升了，而地方财政占全国预算内财政收入的比重则大幅度下降。这就带来了所谓的地方财政事权和财权的不一致。也就是说，尽管地方财政收入占全国预算内财政收入的比重下降了，但是地方财政需要支出的地方却没有相应下降。而且，地方财政支出的许多组成部分，上升的速度快于GDP的增长速度。这是造成当前地方财政困难的体制基础。我们接下来讨论地方财政支出主要组成部分的变化，以此来厘清地方政府债务水平上升的驱动因素。
地方政府债务水平上升的驱动因素分析
（1）行政支出。行政支出是地方财政支出中重要的一块。关于行政支出，有一个瓦格纳法则（Wagner's law，1883）。瓦格纳发现：随着社会经济的发展，财政支出占GDP的比重是上升的。从这个意义上来讲，地方行政支出上升速度快于GDP增长率是正常的，它也可能成为地方财政事权和财权不一致的重要原因，从而推动地方政府债务水平上升。但是，地方财政事权和财权的不一致不太可能是由地方行政支出上升带来的。首先，在1994年分税制改革的时候，根据当时中央财政和地方财政的收支状况，已经定好了地方财政的支出基数及中央财政对地方财政的转移支付。也就是说，改革设计之初，为了应付地方财政行政支出的上升，已经有了比较完善的制度安排。其次，如果地方政府债务水平的上升主要是由地方财政行政支出的上升带来的，那么责任主要在地方政府。特别是近年来，中央政府出台了一系列改进工作作风的规定，努力压缩中央到地方各级政府的行政经费开支出，遏制了地方行政支出的上升速度。因此，对大多数地级市来说，地方行政支出的上升，不是地方政府债务水平的上升的主要原因。
（2）社会性支出。地方财政支出的第二个重要组成部分就是社会性支出，包括教育支出、科学文化支出、社会保障支出、城乡社区支出、“三农”支出等等。应当承认，1994年分税制改革以后，地方财政社会性支出上升速度比较快。许多社会性支出的组成部分上升，在改革设计时，是无法预期的。特别是快速城市化带来的社会保障支出、教育支出等等。在这个过程中，中国社会保障体系得以建设和完善，包括医疗保险、养老保险、失业保险、低保等等，都从无到有的建立起来了。还有农村各种各样的社会性支出，例如，对农民各种保险的补贴，对农民的扶持和为促进农村发展的一些建设支出，也是从建设和谐社会这个目标出发的，从某种意义上讲，都是社会性支出。这些社会性支出的上升速度显然快于GDP的增长速度。由于在1994年分税制改革的时候，我们没有办法充分预期到这种支出的上升，当时的改革设计者们自然也不可能安排相应的分成基数或者转移支付，来应对这个问题。因此，从某种意义上讲，所谓的地方财政事权和财权的不一致，主要是指地方政府承担的各种社会性支出没有相应的财政收入作为保障。显然，这个问题在未来会变得越来越重要。因此，未来中国财政体制的改革和财政体系的重构，一个重要的方面，就是要保证地方政府有足够的财政资源来维持各种社会性支出。
但是，我们很难想象这种社会性支出的上升，是带来地方政府债务水平上升的主要推动因素。首先，如果社会性支出的上升，使得地方财政难以维继，那么，中央财政和地方财政之间就存在博弈空间。也就是说，地方财政可以向中央财政进一步提出转移支付方面的要求。其次，社会性支出占地方财政的比重仍然不高，它的规模仍然有限。最后，社会性支出毕竟属于预算内支出，所以它是在预算范围内的。根据数据，地方财政预算内赤字规模并不大，因此社会性支出上的缺口也不可能规模很大。因此，地方财政社会性支出的上升，不太可能是带来地方政府债务水平上升的主要因素。
（3）经济建设支出。地方政府对经济建设支出和社会性支出的态度是不一样的。出于政绩的考虑，地方政府一向热衷于经济建设支出，特别是基础设施建设投资支出。基础设施建设投资支出一方面可以直接带来当年GDP的上升，另一方面，地方政府也希望通过改善基础设施来改善营商环境、实现招商引资和经济发展。此外，地方政府还希望通过基础设施建设来提升土地价值，获得更多的土地出让收入。在2008年全球金融危机之前，受相关法规和政策约束，地方政府无法通过各种贷款来取得财政资源，地方政府在基础设施建设投资上可以说是量入为出的。同时，这段时间的基础设施投资主要投在高速公路和各种等级的公路上。
2008年全球金融危机之后，中央政府推出“四万亿”政策，同时放松了对地方政府通过各种贷款来取得财政资源的管制。地方政府通过各种融资方式和融资平台，获得了许多贷款。在这一时期，地方政府的基础设施建设投资支出主要包括高速公路建设支出、高速铁路建设支出和城市基础设施建设支出。在高速公路建设、高速铁路建设的早期，得以立项的项目，通常都是在全国的路网体系中具有全局性、重要性的干线项目，这种项目通常主要由中央财政承担。然后，一些连接干线和重要城市的支线项目也得以立项，这种项目通常是中央、省和地方政府共建。因此，上述两种路线的建设，对地方政府债务水平的增加并不显著。结果就是，以前的铁道部和现在的中国铁路总公司，在这些路网的建设中，积累了大量的债务。在高速公路建设、高速铁路建设的后期，新立项的路线，通常只涉及到一两个城市。在这种路线建设中，地方政府自然需要承担主要的责任。这就会带来地方政府显性债务或者隐性债务的增加。
2008年“四万亿”政策实施以来，地方政府经济建设支出的一个重要组成部分，是城市基础设施建设支出。对地方政府来说，城市基础设施建设除了一般基础设施建设支出的好处外，它对改善城市面貌、提升土地价值、增加地方政府土地出让收入的作用更为明显。对于高速公路建设、高速铁路建设投入比较少的很多城市来说，城市基础设施建设也是拉动地方经济发展的重要途径。因此，普遍认为，城市基础设施建设支出是带来地方政府各种债务上升的主要原因。当然，地方政府经济建设支出的另一个部分是支农支出，这部分的支出，对农村面积广大的许多城市来说也比较重要，但是总体规模并不大。
综上所述，对于地方政府的经济建设支出来说，带来地方政府债务水平快速增加的，主要是城市基础设施建设和地方性高速公路线路、高速铁路支线建设支出。因此，这些债务的主要受益者，是所在地级市的常住居民。
赤字货币化违反“谁受益谁承担”的税负原则
既然地方债务的主要受益者，是所在地级市的常住居民，那么使用赤字货币化的方式去消除地方政府的债务，就违反了“谁受益谁承担”的税负原则，从而会带来严重的地区之间的不公平。因为赤字货币化是通过发行货币从而降低居民手中货币的购买力来取得财政收入的，因此，它实际上是一种通货膨胀税（铸币税）。通货膨胀税对所有的货币征税，因此，它由全国人民共同承担。但是，地方债务的主要受益者是所在地级市的常住居民。显然，我们无法保证每一个地级市在支付通货膨胀税上的占比和地方债务存量上的占比是一样的。这样，每个地区承担的通货膨胀税成本和利益就无法一致，从而会带来严重的地区之间的不平等。
