2012年5月24日下午4点30分，来自香港中文大学的曹杰（音译）在经济楼D110给我们带来一场题为“Idiosyncratic Risk, Costly Arbitrage, and the Cross-Section of Stock Returns”的学术演讲。

 

        曹教授一开始就给大家解惑他论文中的重要概念，预期异质风险（Expected Idiosyncratic Risk）是基于不同的套利者的不同风险，它会影响到套利者们的交易决策，并会影响到同一期中各股票的收益。在基于理性人假设的资产定价的经典模型CAPM中没有体现预期异质性风险和短期收益率的关系，而后来的研究中发现两者具有正相关的关系。再到后来的行为金融学模型中提出了有限套利的概念，在有限套利中认为这种风险是来源于套利的成本，但却缺乏一点有说服力的实证研究。而他的研究正在于填补这一块的空白。

 

        接下来曹教授给我们展示他的研究动机。首先，他指出股票的收益率在横截面上是可以被预测的。而市场的价格错定和缺乏效率是因为存在一些非理性的投资者，他们的行为会导致股票价格的错定和市场的无效，而理性投资者却因为一些有限套利的因素所限制不能在市场上消除这部分不理性投资者的影响。其次，异质性风险也可以认为是有限套利的代理变量。从这个逻辑上来讲，讨论异质性风险和横截面上的股票收益率的关系是有意义的。对于异质性风险对股票收益率的影响曹教授用了三个关于被高估的股票和被低估的股票收益图来表示，分别是没有套利的情形，无成本套利下的错误定价和有成本套利下的错误定价。他的理论认为在套利需要成本的情形下，异质性风险越高带来的错误定价程度就越深。对于异质性风险他也做了一个检验来判定它是否是一种套利成本，其中一个接受的假说是在横截面上异质性风险和股票收益的关系依赖于错误定价的方向，具体来讲是在被低估的股票上两者是正相关的关系而在被高估的股票上两者关系为负。

 

        在实证部分，他用到了美国股票的周收益率数据并基于EGARCH（1,1）的尤金-法玛三因素模型和Eidio的套利评分办法来预测每只股票在每一期的异质性风险。在他的实证结果中确实也发现异质性风险对于错误定价的股票收益率有之前理论预期的显著关系，而对于正确定价的股票却没有任何的影响。另外传统CAPM模型中的beta系数对于错误定价的股票收益率是没有影响的，也进一步说明了该有限套利的理论模型相对于传统CAPM对于错误定价的股票收益率具有很强的解释力。

 

        曹教授深入浅出的演讲给我们留下了深刻的印象，在座师生也提出了一些很有意义的问题，讲座在热烈的掌声中结束。

(2011级硕士生 萧细妹 黄楚楚 饶道生 徐燕 黄文强 2011级博士生 谭丽佳)